Материал, посвященный наиболее распространенным нарушениям прав миноритарных акционеров и действиям, которые могут предприниматься и предпринимаются для борьбы с ними.

Старые проблемы, новые тенденции

Качество корпоративного управления - один из наиболее значимых факторов, определяющих курсовую динамику акций любого эмитента. Даже если компании удается зарабатывать хорошую прибыль, инвесторы могут с настороженностью относиться к ее ценным бумагам. Причина очень проста: все достижения в области экономических показателей могут быть перечеркнуты некачественным корпоративным управлением. В итоге компания зарабатывает средства для акционеров, но часть из них (миноритарные акционеры) не получают от этого никакой выгоды.

Мы вспомнили об этом в очередной раз при подведении итогов нашего традиционного ежегодного исследования уровня корпоративного управления в российских публичных компаниях. Родившееся как обязательная составная часть оценки инвестиционной привлекательности акций, сегодня это исследование помимо своего прикладного значения приобрело самостоятельный смысл. Оно помогает оценить общую картину качества корпоративного управления отечественного бизнеса, а также проследить изменение тенденций как в разрезе отдельных компаний и отраслей, так и в части конкретных факторов, определяющих сбалансированность интересов лиц, имеющих отношение к компании: мажоритарных и миноритарных акционеров, исполнительного менеджмента, сотрудников, внешних контрагентов. Основные выводы, к которым мы пришли по итогам проделанной работы:

• средний уровень корпоративного управления российских компаний перестал расти. До кризиса в этом плане прогресса была гораздо больше;
• усугубилось расслоение между лидерами и аутсайдерами. Лучшие компании стремятся еще больше улучшить корпоративное управление, в то время как у аутсайдеров прогресса не видно;
• самая уязвимая группа к нарушениям корпоративного управления - миноритарные акционеры.

Тенденции поменялись. На смену двойным реестрам, неприкрытому выводу прибыли из компании через трансфертное ценообразование пришли другие частые нарушения, вызванные не только преднамеренным умыслом, но и зачастую непониманием физического смысла норм акционерного законодательства. Весьма прискорбно, что на сегодняшний день, по сути, нет ни одного органа, который бы взялся за ликвидацию белых пятен закона об АО и определение правильной трактовки многих тонких моментов, зачастую прямо не прописанных в законе. Все это создает «хорошую почву» для нарушения прав миноритариев. В этом материале мы хотим подробнее осветить наиболее распространенные нарушения и дать им свою оценку.

Конвертация и оферты: механизмы откровенного и изощренного воровства

Одна из проблем отечественных компаний - неспособность без нарушения прав миноритарных акционеров провести реорганизацию компаний или выставить оферту по справедливой цене в случае принудительного выкупа мажоритарным акционером своей доли . По сути дела речь идет о попытке воровства со стороны мажоритарного акционера у миноритарных. Уже привычными стали случаи, когда при принудительном выкупе компания оценивается ниже балансовой стоимости или в две-три годовых прибыли. Понятно, что «независимый оценщик» (кстати сказать, разновидность оксюморона: мало того, что его услуги оплачиваются заказчиком, так еще и последний заранее задает ориентир, где он хотел бы видеть результат оценки) сделал все, чтобы уценить объект оценки. В итоге миноритарные акционеры получают несправедливую цену за свои акции практически без шансов опротестовать саму процедуру: доказывать в суде неадекватность отчета оценщика - дело крайне неблагодарное. Учитывая квалификацию и пристрастность оценщиков, привлекаемых к процедурам определения цены акции при принудительном выкупе, выходом могло бы стать создание специального органа при финансовом мегарегуляторе, проводящего экспертизу цен акций. Такой орган мог бы как минимум пресекать случаи откровенного «фондового бандитизма», когда нормально работающая компания оценивается, например, ниже балансовой стоимости или в пару прибылей. Параллельно такой орган мог бы вести реестр недобросовестных оценщиков, на которых бы накладывались ограничения в определенной части оценочной деятельности.

Но если в случае с принудительным выкупом ситуация, как правило, достаточно очевидная (зачастую понятно, когда тебя пытаются обмануть), то в случае с коэффициентами конвертации отъем собственности может носить скрытый характер.

Напомним, что согласно закону «Об акционерных обществах» реорганизация общества сопровождается выкупом обыкновенных и привилегированных акций у несогласных акционеров. Если при этом выкуп обыкновенных и привилегированных акций осуществляется по разным ценам - это, на наш взгляд, является грубым нарушением прав акционеров . Как следствие таким же нарушением является практика, когда для привилегированных акций в ходе присоединения компаний устанавливаются коэффициенты конвертации, отличающиеся от обыкновенных акций .

Одно из оснований для установления единой цены выкупа (и единых коэффициентов конвертации) содержится в п.1 ст. 75 Закона «Об акционерных обществах» в которой установлено, что требовать выкупа вправе в равной степени все владельцы голосующих акций. Для этих целей составляется единый список лиц, владеющих голосующими акциями, имеющих права требовать их выкупа. Таким образом, Закон «Об акционерных обществах» не делает различия при выкупе акций у акционеров на владельцев обыкновенных и привилегированных акций. Применяется один критерий - голосующие акции, соответственно, и цена выкупа подразумевается единая. При этом привилегированные акции являются голосующими наравне с обыкновенными в вопросах реорганизации общества в соответствии с п. 4 статьи 32 Закона «Об акционерных обществах».

Для владельцев акций с одинаковым объемом прав по вопросам реорганизации общества в результате выкупа должны наступать одинаковые правовые последствия в виде одинаковой цены выкупа акций, что следует из п. 1 статьи 2 Закона «Об акционерных обществах», устанавливающего принцип имущественного равенства всех акционеров общества, имеющих одинаковые права по отношению к обществу.

Конечно, можно было бы все списать на оценщиков, которые оценивают компании для целей реорганизации по заказу Советов директоров. Но если оценщик не понимает природы формирования цен привилегированных акций (как показывает практика, для него - это некая «заданная сверху субстанция», в оправдание которой могут приводиться самые разнообразные вещи: дисконт за ликвидность, объем оцениваемого пакета и т.д., то есть все что угодно, кроме устава компании, где четко прописаны права владельцев акций, в том числе на дивиденды и ликвидационную стоимость), то Советы директоров просто обязаны исправлять такие «ляпы». И тем не менее, они «штампуют» коэффициенты конвертации и цены выкупа, посчитанные оценщиком. А ведь закон «Об акционерных обществах» четко говорит, что цены оценщика служат не истиной в последней инстанции и даже не ориентиром (так как отклонение цены допускается ТОЛЬКО в одну сторону, то есть они могут быть ТОЛЬКО выше!). Они являются минимально возможными ценами выкупа, то есть ценами, ниже которых даже самый «независимый» оценщик не готов продать свою совесть и позволить заинтересованным членам Совета директоров санкционировать отъем имущества у миноритарных акционеров.

Чем же объяснить подобные решения органов управления обществом? Выше мы уже отмечали, что одна из причин - непонимание физического смысла норм акционерного законодательства. Зачастую из закона выдергивается какая-либо статья, которая якобы и служит обоснованием неверных решений. Между тем, закон «Об акционерных обществах» является переводным, то есть, по сути, в нем содержится опыт развитых стран, накопленный за десятилетия. И если он кому-то покажется слишком простым и дающим возможность ущемлять права акционеров, это означает только одно: неправильную трактовку. Закон сам по себе достаточно сложен, практически по всем основным болевым вопросам он представляет собой сложную систему императивных и диспозитивных норм, направленных на защиту прав акционеров. Можно не сомневаться, что долгие годы существования акционерной формы собственности в развитых странах позволили не только выявить основные проблемные области взаимоотношений в рамках акционерного общества, но и выработать способы их решения, основанные на системе правовых норм и их трактовке, исходя из здравого смысла. По сути дела, у нас в руках - серьезный инструмент, которым всего лишь надо правильно воспользоваться! Но Россия умудряется и здесь идти своим «особым путем», «приспособив» прогрессивный закон для «отстаивания интересов» мажоритарных акционеров за счет миноритариев. Как тут не вспомнить анекдот советских времен: «Как я ни пыталась по чертежам собрать пылесос, все время получался автомат»? Страшно подумать, что было бы, если бы закон «Об акционерных обществах» полностью писался нашими законодателями; кстати, судить об этом можно по так называемым «антирейдерским поправкам», кажется, созданным специально для того, чтобы всячески усложнить миноритарным акционерам возможность обжаловать действия органов управления в судебном порядке. Но это тема отдельного разговора, который мы в скором времени планируем начать в своих материалах.

Советы директоров: «независимые» и непрофессиональные

Еще одной очень важной причиной злоупотреблений является структура собственности большинства российских публичных компаний: практически в каждой из них не просто есть ярко выраженный мажоритарный акционер, а, как правило, его доля позволяет ему принимать в одиночку практически все решения по управлению компанией. Многими принято считать, что это дает только права, но не накладывает никаких обязанностей. Как следствие, органы управления обществом (прежде всего, Совет директоров) начинают целиком и полностью отождествлять себя с одним акционером, забывая, что их задача - работать в интересах всех акционеров компании! И когда миноритарии выказывают претензии к качеству принимаемых ими решений, в ответ следует: «А причем здесь вы? У нас есть акционер, с ним мы и работаем»… По сути дела органы управления обществом начинают приобретать марионеточный характер, штампующий решения по воле мажоритарного акционера. Ни о каком профессионализме или следовании здравому смыслу речь уже не идет; а, значит, миноритарные акционеры в такой компании обречены на ущемление своих прав…

Ситуацию не спасает даже присутствие в Совете директоров так называемых «независимых директоров». Кстати сказать, еще один «оксюморон»: член Совета директоров по определению не может быть независимым, так как он может быть избран ТОЛЬКО при поддержке акционеров. Тот факт, что он удовлетворяет неким формальным критериям, увы, не гарантирует его компетентности в области корпоративного управления. Вот и встречаешь зачастую в Советах директоров людей из мира науки и искусства, которые призваны «украсить» своим присутствием Совет. Но давайте зададимся вопросом: кого мы хотим видеть в Советах директоров? Формально независимых членов, голосующих почти всегда заодно с представителями мажоритария? А, может быть, профессионалов, стремящихся разобраться в принимаемых решениях и чувствующих на кончиках пальцев нюансы корпоративного управления? На наш взгляд, понятие «независимого директора» в российских реалиях низведено до «галочки», которую нужно проставить компании. Вместо этого необходимо воспитывать профессионалов в сфере корпоративного управления, которые, разбираясь в нюансах работы акционерного общества, поставят свои знания и опыт на службу компаниям. Можно не сомневаться, что работа таких представителей акционеров принесет большую пользу миноритарным акционерам, да и самим публичным компаниям…

Можно также пожелать, чтобы мотивация работы членов Совета директоров и лиц, входящих в исполнительные органы управления обществом, ставилась в зависимость от показателей эффективности деятельности компаний, таких как чистая прибыль или рост капитализации . В противном случае акционерам придется содержать существенное число высокооплачиваемых управленцев в условиях отсутствия видимого для них эффекта. Не секрет, что многие публичные компании оплачивают работу членов органов управления по фиксированным ставкам независимо от качества принимаемых решений и их влияния на показатели деятельности компании. Мы убеждены, что здесь необходимо сформировать тесную взаимосвязь: люди должны понимать, что каждое голосование в рамках Совета директоров или в составе правления - отнюдь не абстракция: оно напрямую отражается на результатах деятельности компании, ее капитализации, а, значит, и на всех акционерах. При этом если условия вознаграждения членов Совета директоров раскрываются нашими эмитентами в целом неплохо, то найти сведения о принципах вознаграждения членов исполнительных органов общества практически невозможно, в открытом доступе их, как правило, нет.

С вопросом защиты прав миноритарных акционеров от некачественной работы советов директоров связан еще один момент. Все мы живые люди и можем ошибаться при принятии решений. На тот случай, если решения органа управления обществом привели к убыткам компании или ее акционеров, неплохим выходом могло бы стать страхование ответственности членов Совета директоров. Ряд российских компаний уже практикуют подобные меры, однако их число все еще невелико. Учитывая в среднем невысокий уровень профессионализма членов Совета директоров, можно было бы подумать о введении обязательных требований к страхованию ответственности для публичных компаний или в сочетании с другими критериями (количество акционеров, показатели объема деятельности). Кому-то это может показаться экзотикой, но когда-то и введение ОСАГО казалось необычной мерой. Однако с его помощью удалось привести в цивилизованные рамки случаи урегулирования споров. Представляется, что и в рамках акционерного поля подобная мера в перспективе оказалась бы весьма востребованной.

Модель управления акционерным капиталом: многоликий диковинный зверь?

Большой блок нарушений корпоративного управления связан с неадекватной моделью управления акционерным капиталом. Начнем с того, что каждое акционерное общество, на наш взгляд, обязано руководствоваться интересами акционеров, и в этой связи модель управления акционерным капиталом является незаменимым помощником. В чем заключается ее суть?

Таким образом, формы проявления неадекватной модели управления акционерным капиталом могут быть разнообразны. При принятии решений о направлениях использования средств компании это чаще всего выражается в том,что на протяжении длительного времени рыночная стоимость компании может находиться ниже балансовой стоимости. В этом случае компания должна предпринять соответствующие меры, направленные на сближение этих двух стоимостей: повысить эффективность работы, уменьшить собственный капитал путем выплаты дивидендов или выкупа собственных акций с их последующим погашением, то есть то, что способно увеличить ROE и рыночную цену бизнеса. Нужно заметить, что в последнее время все больше отечественных компаний стали использовать выкуп собственных акций как инструмент распределения средств среди акционеров. Однако потенциал этого инструмента используется еще далеко не полностью. Поэтому на российском фондовом рынке все еще нередки случаи, когда акции долгое время торгуются ниже баланса. Более того, ряд компаний, накопив определенные суммы, не реинвестируют их в основной бизнес и не делятся со своими акционерами. Они предпочитают использовать их в рамках выдачи внутригрупповых кредитов, а также как базу для выдачи поручительств по обязательствам мажоритарного акционера; использовать трансфертное ценообразование; как самый крайний случай - выводить деньги из компании путем заключения сомнительных сделок со связанными сторонами. Учитывая важность грамотного управления акционерным капиталом и его многообразные формы проявления на практике, мы решили серьезно ужесточить наш подход к оценке качества управления акционерным капиталом в российских акционерных обществах.

…и все, все, все…

С точки зрения информационной прозрачности достаточно странным выглядит и отсутствие обязательных требований к раскрытию конечных бенефициаров-собственников компаний. Зачастую даже глядя в официальные документы компании, невозможно понять, кому же она принадлежит и в каком размере: видны лишь оффшоры, номинальные держатели и т.д. Представляется, что введение такого требования на законодательном уровне (что уже давно существует в развитых странах) бесспорно назрело: инвесторы должны знать, от кого зависит принятие ключевых решений в акционерном обществе, акциями которого они владеют.

Существуют и более мелкие нарушения в практике корпоративного управления компаний. Например, закрытие реестра акционеров для принятия определенных решений задним числом или отсутствие независимого ревизора. Как правило, они не носят критичного характера, но причиняют инвесторам определенный дискомфорт.

Кто виноват и что делать?

Подводя итоги, можно отметить явную непоследовательность властей: с одной стороны, провозгласив задачу построения международного финансового центра, государство делает определенные шаги: создание единого депозитария, введение обязательной отчетности по МСФО для широкого круга компаний, уточнение дивидендной политики госкомпаний. С другой стороны, на более низких уровнях инвесторам приходится сталкиваться не просто с саботажем данной политики; зачастую делается все, чтобы отбить интерес у национальных инвесторов к вложениям в российскую экономику. Именно недостаточно высокий уровень корпоративного управления и отсутствие возможности у инвесторов защитить свои права является серьезной преградой на пути достижения поставленной цели: создания комфортной бизнес среды и поощрения инвестиционной активности для дальнейшего развития экономики. Самое обидное, что при наличии в России неплохого законодательства нет органов, которые бы могли должным образом трактовать его положения и следить за его выполнением. Мы напоминаем первобытного человека, которому для борьбы с динозаврами дали автомат, но он продолжает орудовать прикладом, не используя всех имеющихся возможностей. Более того, мы умудряемся приспособить передовой закон «Об акционерных обществах» для оправдания нарушений прав миноритарных акционеров. Мы и здесь идем своим путем: по сути, учим динозавров стрелять из автомата по людям! Но в отличие от прошлых лет, когда вся сфера корпоративного управления воспринималась как не имеющая никакого отношения к практике абстракция, сейчас власти похоже начинают понимать, что нарушая права инвесторов, нельзя построить по-настоящему сильную экономику и кардинально улучшить благосостояние граждан страны. Это дает надежду на возрождение тенденции к улучшению корпоративного управления в российских компаниях. Но для этого властям, эмитентам и инвесторам придется приложить значительные усилия в сфере совершенствования корпоративного права и осознания физического смысла заложенных в него норм.

Захаревич Анна Антоновна

студент, кафедра менеджмента организации, факультет управления, Санкт-Петербургский государственный экономический университет, г. Санкт-Петербург, Российская Федерация

Аннотация: В статье раскрываются понятие о качестве корпоративного управления и его компоненты, значение и методы оценки, способы повышения.

Ключевые слова: корпоративное управление, качество корпоративного управления, инвестиционная привлекательность

The quality of corporate governance

Zaharevich Anna Antonovna

Student, Department of the organization"s management, Faculty of Management, St. Petersburg State University of Economics, St. Petersburg, Russian Federation

Abstract: the article describes the concept of the quality of corporate governance and its components, and value assessment methods, ways to improve.

Keywords: corporate governance, corporate governance, investment attractiveness

Как известно, чтобы деятельность компании была эффективной, необходимо правильно воздействовать на множество факторов, включая выбор подходящей стратегии, наличие необходимых ресурсов и рынков сбыта и т.п. Однако помимо всего вышеназванного, для успешного развития любого бизнеса также необходимы доступ к инвестиционному капиталу и понимание, что инвесторы не станут вкладывать средства в компанию, у которой нет эффективной системы управления и контроля над деятельностью. Поэтому в условиях современной рыночной экономики качество корпоративного управления оказывается определяющим фактором в принятии инвестиционных решений.

В общем случае под корпоративным управлением понимают «поведение» акционерных обществ в отношении акционеров и инвесторов . Для целей исследования качества корпоративного управления уточним определение: корпоративное управление - система механизмов, которая направлена на объединение индивидуальных интересов для достижения положительного эффекта. Под «качеством корпоративного управления» следует понимать уровень развития механизмов с точки зрения возможности с их помощью разрешать возникающие конфликты интересов участников деятельности и достижения их сбалансированности.

На быстро расширяющихся рынках, в условиях стремительного развития технологий и наличия высокой конкуренции, собственного капитала компаниям оказывается недостаточно, что приводит к размышлениям о поиске внешнего, причем постоянного, источника средств. Для этого необходимо организовать работу так, чтобы она соответствовала современным управленческим принципам, системно изложенным в Кодексе корпоративного управления .

Наилучшим образом использовать возможности предоставляемых инвестиций, при этом привлекая новых инвесторов, можно только при наличии в компании грамотной системы корпоративного управления. При наличии равных финансовых, производственных и иных показателях компании с хорошей репутацией в области корпоративного управления ценятся намного дороже. Этому способствуют инвестиционные и консалтинговые компании, выступающие консультантами портфельных инвесторов. Наличие у компании собственного кодекса они оценивают как фактор, повышающий ее привлекательность .

Необходимость высокого качества корпоративного управления обуславливается следующими фактами:

• качественное корпоративное управление делает компанию инвестиционно привлекательной;
• компании с качественным корпоративным управлением обладают высокой конкурентоспособностью;
• повышение качества корпоративного управления сопровождается улучшением прозрачности деятельности компании.

• заполненная анкета с вопросами по отдельным направлениям практики корпоративного управления;
• внутренние документы;
• ежеквартальные и годовые отчеты;
• сообщения о значимых фактах;
• финансовая отчетность;
• интернет-сайт компании;
• интервью с представителями компании.

Каким способом можно самостоятельно оценить качество корпоративного управления компании? Для многих российских компаний этот вопрос остается открытым. Ответить на него можно, основываясь на современных стандартах корпоративного управления в компаниях с государственных участием, которые внедряются с 2014 года по инициативе Управления корпоративных технологий Росимущества в рамках государственной программы РФ «Управление федеральным имуществом», утвержденной распоряжением Правительства Российской Федерации от 16.02.2013 №191.

Унификация в области корпоративного управления коснулась прав акционеров, организации работы Совета директоров, исполнительного руководства.

Много внимания уделяется обеспечению прозрачности и раскрытию информации о финансовом состоянии компании посредством промежуточной финансовой отчетности за полугодие, отчетов о результатах обзорной аудиторской проверки, пояснений к годовой и промежуточной финансовой отчетности общества. Предписывается проведения анализа финансового состояния и результатов деятельности, включая:

– оценку изменений в составе активов и пассивов;

– анализ показателей рентабельности, финансовой устойчивости (возможного снижения платежеспособности);

– тенденций, которые могут в дальнейшем оказать влияние на деятельность общества;

– сведений обо всех существующих рисках и информации о ценных бумагах общества.

В числе организационных инноваций – управление внутренним контролем, аудитом и рисками, корпоративной социальной ответственностью.

Согласно Приказу Росимущества от 22 августа 2014 года № 306, перечисленные компоненты имеют разную значимость в самооценке качества корпоративного управления (Таблица 1).

Таблица 1. Компоненты самооценки корпоративного управления

Для самооценки качества корпоративного управления осуществляют последовательный анализ соответствия определенному стандарту характеристик, связанных с каждой из представленных компонент и их показателей, и начисление соответствующих данному показателю баллов. В случае, если практика компании не соответствует утвержденным стандартам корпоративного управления, то показатель получает отрицательную оценку. Если же компания соблюдает лишь частично передовые стандарты корпоративного управления, то она обладает возможностью получить только нейтральную оценку по соответствующему показателю.

В литературе описаны многие распространенные в практике отечественных компаний примеры недобросовестного исполнения принципов Кодекс корпоративного управления и требований международных стандартов .

В результате проведения оценки компания выявляет сильные и слабые стороны в практике корпоративного управления, на основании анализа которых могут быть определены направления ее совершенствования и развития.

Для повышения качества корпоративного управления компаний можно предложить следующий список мероприятий:

– утвердить решением совета директоров внутренний документ, определяющий основные элементы и процедуры системы внутреннего контроля;

– создать комитет Совета директоров по аудиту, состоящий только из независимых директоров;

– закрепить обязанности членов исполнительных органов во внутренних документах компании, сообщать совету директоров о планируемых или совершенных сделках с ними;

– разработать и утвердить внутренний документ, регулирующий использование инсайдерской информации;

– разработать и утвердить кодекс деловой этики;

– обеспечить доступ на интернет-сайте компании ко всей существенной информации о ней на двух языках.

Росимуществом рекомендован ориентировочный перечень внутренних документов, с которым компания может сравнить свои нормативные документы, оценить уровень формализации системы, запустить необходимые систематические улучшения.

В завершении, следует еще раз подчеркнуть главное. В настоящее время корпоративное управление является ключевым вопросом для эффективной рыночной экономики, основанной на верховенстве права. Злоупотребление властью со стороны менеджеров и собственников вредит как отечественным, так и зарубежным инвесторам. В отечественных компаниях встречается пренебрежение принципами корпоративного управления, которое оказывает крайне негативное влияние на инвестиционный климат страны, сдерживает приходящий в нее поток инвестиций, необходимых для последовательного экономического роста.

Страны, заинтересованные в привлечении иностранного капитала, все в большей степени осознают, что соблюдение национальными компаниями принципов корпоративного управления – один из решающих факторов в конкуренции за привлечение капиталов. Это и доверие инвесторов, и дешевые и стабильные источники финансирования.

Список литературы:

1. Кодекс корпоративного управления // Вестник Банка России: Нормативные акты и оперативная информация Центрального банка Российской Федерации. 2014. №40 (1518). С. 3-63.

2. Кузнецов С.В., Растова Ю.И., Тютиков Ю.П. Корпоративное управление: учебное пособие для бакалавров. СПб. : СПбГЭУ, 2013. 259 с.

3. Макарова О.А. Правовое обеспечение корпоративного управления в акционерных обществах с участием государства: дисс…д-ра юрид. наук: 12.00.03. СПб., 2014. 344 с.

4. Мурычев А.В. Качество корпоративного управления как фактор повышения конкурентоспособности // Современная конкуренция. 2007. № 4 (4). С. 62-79.

5. Растова Ю.И., Сысо Т.Н. Актуальные вопросы повышения качества корпоративного управления в российских компаниях с государственным участием // Современный менеджмент: проблемы и перспективы: сборник статей в двух частях. Часть 1. СПб. : Изд-во СПбГЭУ, 2016. С. 84-90.

6. Трачук А.В. Реформирование естественных монополий: цели, результаты и направления развития: монография. М.: Экономика, 2011. 320 с.

В статье рассматривается процесс оценки корпоративного управления в предпринимательских структурах. Целью статьи является анализ преимуществ и недостатков Национального рейтинга корпоративного управления. На примере нескольких российских компаний автор показывает относительно низкий уровень корпоративного управления.

Повышенное внимание к проблемам корпоративного управления вызвано необходимостью обеспечения высоких темпов роста российской экономики, привлечением отечественных и иностранных стратегических инвесторов, повышением инвестиционной привлекательности корпораций. Степень привлекательности российских компаний в качестве инвестиционных объектов во многом зависит от уровня эффективности корпоративного управления. Создание эффективной системы корпоративного управления способствует росту капитализации российского рынка, обеспечивает доступ к внешним источникам финансирования, способствует развитию предпринимательской деятельности. По экспертным оценкам, за счет повышения эффективности корпоративного управления рыночная стоимость акций российских корпораций может вырасти на 20-30%. В то же время недостаточный уровень управления оказывает ярко выраженное негативное влияние на деятельность компании. Следовательно, эффективная система корпоративного управления не только повышает рыночную стоимость компании, но и делает ее более привлекательной для инвесторов, что в свою очередь, повышает ее конкурентоспособность на финансовых рынках.

Следует отметить, что в России соблюдение стандартов корпоративного управления компаниями носит не обязательный, а рекомендательный характер. В целом относительно низкая эффективность корпоративного управления объясняется действием следующих причин:

В настоящее время используют две группы методов оценки корпоративного управления

• методы с использованием управленческих критериев (рейтинги, системы мониторинга);
• методы с использованием экономических критериев (оценивается экономический потенциал и результаты деятельности).

Остановимся подробнее на исследовании методов с использованием управленческих критериев.

Рейтинг корпоративного управления – это интегрированная оценка качества функционирования системы корпоративного управления компании, которая служит индикатором уровня соответствующих рисков для инвесторов, кредиторов и партнеров. Рейтинг корпоративного управления применяется для объективной оценки советом директоров и менеджментом компании степени эффективности корпоративного управления. Высокий рейтинг корпоративного управления или его положительная динамика всегда позитивно влияют на финансовый результат, капитализацию организации и ее стоимость . Неразвитость рейтингового рынка России может привести к потере финансового суверенитета и дополнительным издержкам участников рынка, возникающим в результате их обращения к иностранным рейтинговым агентствам.

Присвоение рейтинга корпоративного управления предполагает анализ функционирования системы корпоративного управления. В основном рейтинговые отчеты включают в себя описание преимуществ и недостатков практики корпоративного управления. На основе предоставленной информации общее собрание акционеров и Совет директоров определяют направления совершенствования системы корпоративного управления. В качестве преимущества взаимодействия компании с рейтинговым агентством следует учитывать возможность получения сотрудниками новых знаний в области корпоративного управления. Рейтинг используется как индикатор качества корпоративного управления для проведения сравнительного анализа с практикой корпоративного управления в других компаниях.

• повысить инвестиционную привлекательность для российских и иностранных участников финансового рынка, улучшить отношения с инвесторами;
• использовать рейтинг в качестве инструмента обратной связи между акционерами и менеджерами;
• улучшить имидж с целью расширения клиентской базы, а также для повышения привлекательности при участии в различных тендерах.

Большинство рейтингов строятся на принципах корпоративного управления (табл. 1), разработанных Организацией экономического сотрудничества и развития (ОЭСР, англ. Organization for Economic Co-operation and Development, OECD).

Табл. 1. Принципы корпоративного управления ОЭСР

В России самыми известными рейтингами корпоративного управления являются Национальный рейтинг корпоративного управления «РИД – Эксперт РА» и рейтинг международного рейтингового агентства «Standard & Poor’s». Рассмотрим методику составления рейтинга корпоративного управления на примере Национального рейтинга корпоративного управления «РИД-Эксперт РА».

Национальный рейтинг корпоративного управления «РИД – Эксперт РА» (НРКУ) отражает мнение консорциума Российского института директоров и рейтингового агентства «Эксперт РА» (Консорциум «РИД – Эксперт РА») об уровне развития корпоративного управления в компаниях. Данный мониторинг осуществляется с 2003 года и оценивает систему корпоративного управления более, чем в 150 российских акционерных обществах.

Для оценки корпоративного управления используются четыре группы показателей:

• права акционеров (анализируются права, которыми обладают акционеры общества, возможные риски нарушения прав акционеров, а также инициативы общества по защите прав акционеров);
• деятельность органов управления и контроля (исследуется состав и деятельность совета директоров и исполнительных органов, функционирование системы контроля за финансово-хозяйственной деятельностью общества, взаимодействие между органами управления);
• раскрытие информации (анализируется уровень раскрытия финансовой
• нефинансовой информации, оценка общей дисциплины раскрытия информации, доступность информации для всех акционеров и других заинтересованных лиц);
• деятельность акционерного общества в интересах иных заинтересованных сторон и корпоративная социальная ответственность (анализируется корпоративная социальная ответственность и учет интересов иных заинтересованных сторон).

Практика корпоративного управления в компании оценивается в соответствии с принятой консорциумом «РИД – Эксперт РА» методикой. Данная методика построена на основе сопоставления сложившейся в компании практики корпоративного управления с требованиями российского законодательства, рекомендациями Кодекса корпоративного управления, а также другими стандартами российской и международной практики корпоративного управления.

НРКУ является индикатором уровня рисков корпоративного управления в компании. Чем выше значение рейтинга, тем ниже риски корпоративного управления в оцениваемой компании.

Национальный рейтинг корпоративного управления присваивается по шкале от «НРКУ 1» (низшая оценка) до «НРКУ 10» (высшая оценка) (табл. 2), если показатели качества управления компанией выше среднего уровня для соответствующего класса, то к ее рейтинговому классу добавляется знак «+» :

Процесс присвоения Национального рейтинга корпоративного управления занимает от одного до двух месяцев. Первоначально между компанией и членом консорциума заключается договор о проведении рейтинговой оценки. Консорциум направляет компании типовой договор о проведении рейтинговой оценки, а также рейтинговую анкету, которая подлежит заполнению и официальному заверению компанией.

Далее компания оплачивает услуги рейтингового агентства и предоставляет экспертам консорциума заполненную и официально заверенную анкету с данными для проведения рейтинговой оценки качества корпоративного управления компании. В ходе проведения рейтинговой оценки практики корпоративного управления компании используются данные, предоставленные компанией, и публичная информация: рейтинговая анкета, внутренние документы компании, официальный интернет-сайт компании, ежеквартальная отчетность компании, списки аффилированных лиц компании, годовой отчет компании, а также другие публичные источники информации.

Эксперты присваивают рейтинговую оценку качества корпоративного управления по шкале Национального рейтинга корпоративного управления на основании анализа данных о состоянии корпоративного управления в акционерном обществе, полученных из публичных источников информации, а также данных рейтинговой анкеты, представленной компанией. Затем агентство направляет компании отчет и свидетельство о присвоении рейтинга .

Схематично процесс присвоения Национального рейтинга корпоративного управления представлен на рис. 1.

Рис. 1. Процесс присвоения Национального рейтинга корпоративного управления «РИД-Эксперт РА»

Как свидетельствует табл. 3, в настоящее время рейтинг «передовая практика корпоративного управления» не присвоен ни одной российской компании, что отражает в целом низкий уровень корпоративного управления большинства компаний. Рейтингу «развитая практика корпоративного управления» соответствуют 20 российских компаний, которые характеризуются низким риском корпоративного управления, а двум компаниям с умеренными рисками присвоен рейтинг «средняя практика корпоративного управления».

Среди наиболее распространенных факторов, приводящих компании к снижению уровня рейтинга, выделяют следующие:

• недостаточно высокий уровень раскрытия информации и слабая степень прозрачности;
• низкий уровень организации системы управления рисками;
• отсутствие коллегиального исполнительного органа управления;
• невысокий уровень организации взаимодействия между органами управления компании;
• низкий уровень организации корпоративной и социальной ответственности.

Методика определения Национального рейтинга корпоративного управления «РИД – Эксперт РА» обладает как некоторыми достоинствами, так недостатками. В качестве достоинства методики следует отметить, что при оценке рейтинга анализируется значительный объем информации, полученной как из анкеты участника рейтинга корпоративного управления, так и из публикуемых источников. К числу достоинств данной методики относиться учет специфики ведения предпринимательской деятельности в России.

К недостаткам относится определенная закрытость методики составления рейтинга, т.к. не представляется информация об удельном весе каждого параметра оценки. Кроме того, при составлении рейтинга анализируются информация только по тем компаниям, которые подали заявки и оплатили услуги консорциума .

Несмотря на то, что рейтинги корпоративного управления применяются в странах с аутсайдерской моделью корпоративного управления, их начинают все активнее использовать и в России, где преобладает инсайдерская модель. Это связанно с тем, что рейтинги рассматриваются как эффективный инструмент оценки уровня предпринимательской деятельности компании и степени доверия к ней партнеров, кредиторов и инвесторов.

Таким образом, активное участие в операциях на глобальных финансовых рынках, внедрение современных информационных технологий, расширение транснациональных потоков капитала и инвестиций, изменение конкурентной среды способствует дальнейшему совершенствованию системы корпоративного управления в России.

В исследовании приняли участие все компании, ценные бумаги которых (как акции, так и облигационные займы), включены в котировальные листы "А" (первого и второго уровня (А1, А2)) и "Б" двух ведущих российских бирж (Московской межбанковской валютной биржи и биржи РТС).

Исключениями стали пять российских эмитентов (ОАО "Объединенные машиностроительные заводы", Концерн "Силовые машины", ОАО "Тюменская нефтяная компания", ОАО "Сибнефть", ОАО "ЮКОС"), которые в течение 2003 года, либо на сегодняшний момент участвуют в крупных сделках по слиянию.

Результаты исследования представляют собой дистанционную оценку сложившихся по итогам 2003 г. систем корпоративного управления компаний на основе разработанной консорциумом "РИД-Эксперт РА" методики.

В процессе оценки участниками консорциума были использованы следующие публичные источники:

• официальный интернет-сайт компании;
• ежеквартальная отчетность компании за последние два квартала, предшествующие моменту присвоения рейтинговой оценки;
• годовой отчет компании;
• ленты новостей информационных агентств, являющихся уполномоченными агентствами ФКЦБ России;
• другие открытые источники информации, в том числе публикации в СМИ, презентации представителей компании и пр.

Полученные результаты были систематизированы и представлены в виде карты корпоративного управления (Рис.1).

Карта корпоративного управления представляет собой матрицу, состоящую из девяти столбцов и шести строк. Столбцы отображают основные компоненты, на основе которых были выявлены сильные и слабые стороны систем корпоративного управления. Пересечение строк и столбцов матрицы (ячейка матрицы) содержит информацию о количестве компаний, соответствующих определенному уровню корпоративного управления по каждому из исследуемых компонентов.

Компонент 1. Права акционеров (23 показателя). В рамках компонента 1 были проанализированы показатели, характеризующие права акционеров, закрепленные в уставе и во внутренних документах общества. К ним относятся: наличие ограничений на приобретение и продажу акций общества, концентрация прав собственности, объем и сроки предоставления информации акционерам о проведении годового собрания, право на получение дивидендов, наличие общедоступного Кодекса корпоративного поведения.

Компонент 2. Существенные корпоративные действия (5 показателей). К данному компоненту относятся показатели, характеризующие риски акционеров при осуществлении компаниями существенных корпоративных действий, в частности при проведении дополнительных эмиссий акций, утверждении советом директоров крупных сделок, при слияниях, поглощениях и реорганизации общества.

Компонент 3. Совет директоров (17 показателей). Показатели компонента отражают состав, порядок работы, функции совета директоров в акционерных обществах. Среди показателей наибольшее влияние на оценку компонента оказывают: наличие в совете директоров независимых директоров и представителей миноритарных акционеров, количество и форма проведения заседаний, порядок работы комитетов при совете директоров.

Компонент 4. Исполнительные органы общества (5 показателей). Показатели компонента отражают состав, порядок работы, функции исполнительных органов акционерного общества. При этом оцениваются внутренние положения, регламентирующие деятельность исполнительных органов, подотчетность исполнительных органов совету директоров общества, взаимосвязь между вознаграждениями и результатами деятельности общества.

Компонент 5. Система контроля за финансово-хозяйственной деятельностью общества (15 показателей). Оценка данного компонента проводилась на основе полу- ченной информации о процедурах контроля за деятельностью общества, причем как внешней - аудитором (независим ли аудитор, осуществляется ли выбор аудитора на конкурсной основе), так и внутренней - создан ли комитет по аудиту, какие существуют процедуры внутреннего контроля в обществе.

Компонент 6. Уровень раскрытия нефинансовой информации (7 показателей). Компонент состоит из показателей, отражающих уровень раскрытия информации о структуре собственности и основных акционерах эмитента, о составе и деятельности совета директоров и исполнительных органов общества. Предоставление сообществу внутренних корпоративных документов, отвечающих за информационную прозрач- ность и использование инсайдерской информации.

Компонент 7. Уровень раскрытия финансовой информации (4 показателя). Компонент состоит из показателей, отражающих уровень раскрытия информации финансово- хозяйственной деятельности компании, в частности публикации бухгалтерских балансов, аудиторского заключения, а также сведений о проведенных крупных финансовых сделках.

Компонент 8. Оценка общей дисциплины раскрытия и доступности информации (5 показателей). В рамках данного компонента оценивается дисциплина раскрытия и публикации ежеквартальных отчетов, годового отчета, а также качество интернет-сайта компании, пресс-релизов.

Компонент 9. Деятельность акционерного общества в интересах "иных заинтересованных сторон" и корпоративная социальная ответственность (9 показателей). В данный компонент входят показатели, отражающие наличие у компаний реализованных проектов и программ по социальной защите своих сотрудников, спонсорских и благотворительных проектов по месту деятельности, программ по защите окружающей среды и др.

По итогам анализа показателей вышеперечисленных компонентов были выявлены сильные и слабые стороны систем корпоративного управления российских акционерных обществ.

Сильные стороны:

• документально закрепленные положения о практике следования компаниями Кодекса корпоративного поведения, разработанного под руководством ФКЦБ, а также инициативы эмитентов по разработке собственных кодексов корпоративного поведения;
• своевременное предоставление акционерам пакета документов и другой надлежащей информации, посвященной проведению годовых и внеочередных собраний;
• совершенствование состава совета директоров и расширение его полномочий;
• существенное улучшение качества раскрываемой финансово-экономической информации многими компаниями, равнодоступность предоставляемой информации, как для отечественных, так и для иностранных акционеров.

Слабые стороны:

• недостаточная информационная прозрачность действий органов управления;
• высокая концентрация прав собственности и слабая дивидендная политика;
• риски, относимые к проведению существенных корпоративных действий;
• низкая эффективность контроля за финансово-хозяйственной деятельностью;
• низкий уровень корпоративной социальной ответственности.

Сильные стороны

1. Следование нормам Кодекса корпоративного поведения, инициативы компаний.
После принятия Кодекса корпоративного поведения, разработанного под эгидой ФКЦБ при участии широкого круга российских и зарубежных экспертов всем отечественным эмитентам было рекомендовано (распоряжение ФКБЦ России от 18.06.2003 г. № 03-1169/р "Об утверждении Методических рекомендаций за соблюдением акционерными обществами положений Кодекса") обязательное соблюдение его основных норм, особенно это коснулось акционерных обществ, ценные бумаги которых включены в котировальные листы А "первого" и "второго" уровней. Исследование показало, что уже сейчас компании стремятся выйти на новый и более качественный для себя уровень корпоративного поведения, не только следуя рекомендациям ФКЦБ, но и проявляя собственную инициативу. По итогам 2003 года собственный кодекс приняли уже 17 компаний и еще восемь находятся на стадии разработки. Особенно следует отметить документально закрепленные положения о практике следования компаниями Кодекса корпоративного поведения публично публикуемых в годовых и ежеквартальных отчетах, а также на интернет-сайтах обществ.

2. Своевременное предоставление акционерам пакета документов и другой надлежащей информации, посвященной проведению годовых и внеочередных собраний.

Большинство из ведущих российских эмитентов соблюдают законодательство РФ по выполнению обязательств перед акционерами относительно сроков проведения, удобства места и времени, а также предоставления документов к годовым собраниям акционерам. При этом некоторые компании, как, например, ОАО "Мосэнерго", размещают данную информацию на интернет-сайтах.

3. Совершенствование состава совета директоров и расширения его полномочий.
Ввод в состав совета директоров независимых директоров (не являющихся аффилированными лицами общества) и увеличение количества представителей миноритарных акционеров становится общепринятой практикой. Если еще несколько лет назад состав совета директоров почти полностью пересекался с исполнительными органами, то к настоящему времени 25 из 54 компаний имеют независимых директоров и представителей миноритарных акционеров. В 11 компаниях при советах директоров были созданы комитеты по вознаграждению и аудиту, а еще 4 компании намерены создать подобные комитеты.

4. Существенное улучшение качества раскрываемой финансово-экономической информации.
С каждым годом уровень раскрытия информации российскими компаниями улучшается. Теперь, чтобы иметь реальное представление о деятельности компании, достаточно открыть интернет-сайт общества, на котором регулярно размещаются ежеквартальные отчеты и другие новостные сообщения. При этом вся раскрываемая информация равнодоступна как для российского, так и для иностранного сообщества. Наиболее "открытыми" в данном контексте стали 9 эмитентов, получившие высокую оценку за степень раскрытия финансовой информации (в т.ч. компании связи "Волгателеком", "Дальсвязь", "Ростелеком", ЮТК, а также "Аэрофлот", "Газпром" и др.) и предоставляющие бухгалтерскую отчетность по форме МСФО. Оценка 29 предприятий была средней и выше средней, большинство из них составили энергетические компании и компании связи.

Слабые стороны

1. Недостаточная информационная прозрачность деятельности органов управления.
Проведенное исследование выявило недостаточный уровень раскрытия информации по компоненту 4 - Исполнительные органы общества. Из 54 компаний у 21 деятельность исполнительных органов оказалась нерегламентируемой или непрозрач- ной. Формализованные процедуры подотчетности исполнительных органов общества, отвечающих за обязанность коллегиального исполнительного органа предоставлять регулярно, своевременно и полноценно совету директоров всю существенную информацию о деятельности общества, наличие документально закрепленной зависимости вознаграждения членов исполнительных органов от результатов деятельности общества, а также ряд других процедур существуют лишь у 10 эмитентов. Среди них такие компании как "Аэрофлот", "Ростелеком", ЮТК, "Дальсвязь" и другие.

Вместе с тем, раскрытие информации о деятельности совета директоров также остается на невысоком уровне. 30 акционерных обществ имеют оценку "средний" и ниже, 14 оказались совсем непрозрачны для исследования. Наиболее часто в своих публи чных документах компании приводят только состав совета директоров, не раскрывая информации о профессиональном опыте, биографических данных каждого из них (например, компании "Мечел", "Интерурал" и др.). При этом у многих компаний остаются закрытыми протоколы заседаний совета директоров ("Татметалл", "ВТЗ" и др.).

2. Высокая концентрация прав собственности и слабая дивидендная политика.
Во многих акционерных обществах концентрация акционерного капитала слишком велика. И это может оказывать негативное влияние на соблюдение прав миноритарных акционеров на участие в управлении обществом. Так, 27 из 31 компании со средней и ниже средней оценкой имеют сверхвысокую концентрацию.

Недостаточно активная политика проводится обществами и по выплате дивидендов. Многими акционерными обществами за весь период их функционирования дивиденды вообще не выплачивались (среди них - одно из крупнейших российских металлурги ческих предприятий по выпуску трубной продукции - Выксунский металлурги ческий завод). А те предприятия, которые осуществляют выплаты дивидендов, не всегда выплачивают их в установленные сроки и не всегда обозначают во внутренних документах, какая доля чистой прибыли идет на их выплату.

3. Риски, относимые к проведению существенных корпоративных действий.
При реализации существенных корпоративных действий, к которым были отнесены процессы слияния, поглощения или реорганизации, компании должны следовать правилам по соблюдению прав миноритарных акционеров. Так, например, во внутренних документах общества должны быть закреплено следующее: обязанность приобретателя более 30% акций общества предложить акционерам продать принадлежащие им обыкновенные акции общества (эмиссионные ценные бумаги, конвертируемые в обыкновенные акции) или указание срока, в течение которого определяется цена выкупа акций у миноритариев или коэффициент обмена акций в случае слияния, поглощения или реструктуризации компании. Но таким принципам следуют лишь немногие, среди них особо можно выделить "Газпром" и "Дальсвязь", которые публично предоставляют такие документы. Кроме того, на наш взгляд, увеличиваются риски нарушения прав акционеров при наличии у общества значительных объемов объявленных акций, таких как в компаниях "Мегафон", ЛМК и др.

4. Низкая эффективность контроля за финансово-хозяйственной деятельностью.
Несмотря на проводимые компаниями мероприятия по совершенствованию эффективности систем контроля, общая оценка данного компонента довольно низка. До сих пор некоторые эмитенты пользуются услугами личных внешних аудиторов (7 из 54 компаний), а процедуры назначения внешнего аудитора на конкурсной основе (тендер) придерживаются только 17 предприятий. В состав ревизионных комиссий входят в основном сотрудники обществ, службы внутреннего контроля действуют лишь у 14 компаний, и часть из них подотчетна только исполнительным органам общества.

5. Низкий уровень корпоративной социальной ответственности.
Пока еще российский бизнес не чувствует свою ответственность перед обществом. Лишь некоторыми осуществляется благотворительная и спонсорская помощь, и то по месту нахождения общества. Положения же по социальной политике разработаны и приняты к осуществлению единицами. Остается насущной и проблема отношения предприятий по защите окружающей среды, так международный сертификат на соответствие стандарту ISO 14001 "Системы управления окружающей средой. Требования и руководство по применению" был вручен только двум из 54 исследованных российских компаний.

Список компаний, исследованных для составления карты корпоративного управления

В каком направлении в ближайшее время будет двигаться корпоративное законодательство? Что регуляторы думают о сложившейся в России системе корпоративного управления? С какими проблемами сталкиваются компании, непосредственно исполняющие требования правовых новелл? Этими и другими вопросами задались участники дискуссии, состоявшейся в рамках Петербургского международного юридического форума, среди которых были и представитель регулятора, и инвесторы, и сами компании.

Дорожная карта «Совершенствование корпоративного законодательства» (утв. распоряжением Правительства РФ от 25.06.2016 № 1315-р) была разработана с целью повышения места РФ в рейтинге Doing Business Всемирного банка. И в общем, с задачей своей этот документ справляется. Как отметила Екатерина Салугина-Сороковая, директор департамента финансово-банковской деятельности инвестиционного развития Минэкономразвитя, за последние три года Российская Федерация добилась серьезных результатов, поднявшись с 100-го места на 51-е. В качестве существенных итогов трехлетней работы спикер выделила следующие проекты.

Что сделано регулятором для развития корпоративного управления

Во-первых, 3 июля 2016 г. был принят Федеральный закон № 343-ФЗ «О внесении изменений в федеральные законы „Об акционерных обществах“ и „Об обществах с ограниченной ответственностью“ в части регулирования крупных сделок и сделок, в совершении которых имеется заинтересованность».

Также разработан и представлен в правительство проект федерального закона «О внесении изменений в федеральный закон „Об акционерных обществах“ в части предоставления члену совета директоров акционерного общества доступа к документам и информации общества и подконтрольных обществу юридических лиц.

И наконец, одним из ключевых законопроектов, над которым Минэкономразвития работает в настоящее время совместно с Банком России, можно назвать проект федерального закона «О внесении изменений в федерального закона „Об акционерных обществах“» (далее - проект «О внесении изменений в Закон об АО»), в котором предусматривается необходимость формирования комитета по аудиту совета директоров общества и обязательность создания системы управления рисками, внутреннего контроля и внутреннего аудита в публичном обществе.

Вместе с тем регулятор осознает: повышение места в рейтинге Doing Business - дело, безусловно, важное, но здесь нужно сохранять некий баланс, потому что не всегда соблюдение требований Всемирного банка правильным образом отражается на бизнесе в России.

Есть законопроекты, которые были включены в дорожную карту несмотря на то, что на них было довольно-таки большое количество негативных отзывов от профессионального сообщества. К таковым можно отнести, помимо проекта «О внесении изменений в Закон об АО», также изменения в ГК РФ в части установления ответственности контролирующих лиц за убытки, причиненные по их вине подконтрольному хозяйственному обществу, а также изменения, направленные на снижение с 25 до 10% порога совместного владения акциями для доступа к документам бухгалтерского учета.

Но надо отметить, что Минэкономразвития стремится переломить негативное отношение к процессу законодательного регулирования корпораций. Так, на основании поручения правительства ведомством проводится работа по формированию единого плана мероприятий, по сути, это аналог дорожной карты. В этом плане регулятор намерен смягчить «неудобные» для бизнеса нормы и наметить работу над теми законопроектами, которые позитивным образом скажутся на бизнесе.

Успешные практики сталкиваются с законодательными барьерами

Взгляд государства на корпоративные процессы, но уже не как представитель регулятора, а скорее как представитель методолога в лице Центробанка РФ, представила Елена Курицына, директор департамента корпоративных отношений ЦБ РФ. Она отметила, что если говорить про корпоративное управление как систему правоотношений, то методологическая работа, разъяснительная работа имеет не меньшую, а может быть, и более важную роль, чем внесение изменений в законодательство, чем издание новых регулятивных и нормативных документов. ЦБ РФ подготовил на основе Кодекса корпоративного управления ряд модельных документов для акционерных обществ, примерные Положения о комитетах и совете директоров, рекомендации по раскрытию вознаграждения.

В ближайших планах банка - разъяснение вопросов, связанных с формированием совета директоров, имея в виду некие принципы оценки эффективности СД в целом: рекомендации по проведению такой оценки, на что обращать внимание, что является ключевым с точки зрения компетенции, с точки зрения роли директоров, с точки зрения их ответственности и т. д.

Спикер признала, что некоторые правильные с точки зрения Центробанка практики корпоративного управления имеют определенные законодательные барьеры на пути внедрения. Например, в соответствии с золотым стандартом корпоративного управления правильным выглядит формирование исполнительных органов через совет директоров, но на пути этой практики есть определенные барьеры в Законе об АО. Поэтому, при позитивном отношении Банка России к элементам и инструментам мягкого регулирования, он намерен так или иначе проводить и законодательную работу. Тем более что помимо снятия барьеров есть необходимость законодательного регулирования определенных отношений, которые никакими воспитательными, пропагандистками мерами изменить невозможно.

Что видят иностранные инвесторы в России

Ирина Бочарова, управляющий директор банка «Нью Йорк Меллон», как представитель профессиональных иностранных инвесторов и консультант по инвестициям в Россию рассказала, как со стороны выглядят попытки РФ усовершенствовать корпоративное законодательство, играет ли это хоть какую-то роль при принятии инвесторами решения об инвестициях в нашу страну.

Действительно, корпоративное управление - это тема, которая очень чувствительна для иностранных инвесторов. До некоторых пор корпоративное управление считалось одной из основных, если не основной, причиной недополучения прибыли миноритарными акционерами, в частности западными. Но с 2008 г. все начало меняться. На Западе с воодушевлением восприняли новость о внедрении института центрального депозитария, это упростило и сделало гораздо более прозрачной схему хранения расчетов ценных бумаг. Были внедрены институты номинального держания, счета депозитарных программ, было четкое разделение между теми, кто реально является владельцем активов, и теми, кто является номинальным их держателем.

Сейчас внедрение новых систем, корпоративных действий, электронное голосование, то есть перевод корпоративного управления на электронную платформу, тоже очень приветствуется иностранными инвесторами. Кодекс корпоративного управления также был тепло принят: инвесторы четко разделяют компании, которые смотрят на него формально, и компании, которые реально работают с ним.

Корпоративное управление с точки зрения иностранного инвестора делится на две части. Это базовая, или регуляторная, составляющая и, собственно, поведение эмитентов. Инвесторы, конечно же, довольны всеми изменениями, которые происходят на рынке, и теми инициативами, в которых участвуют регуляторы, но они хотят большего от самих эмитентов.

Сегодня острая и популярная тема - это ESG (защита окружающий среды, социальная ответственность и корпоративное управление). Многие корпорации в России с некой иронией относятся к этой теме: дескать, это просто мода, пришли, поговорили о том, как чудесно защищать окружающую среду, и разошлись. Но на самом деле для инвесторов это не вопрос гуманитарной любви к окружающей среде и к людям, живущим на этой земле. Для них соблюдение ESG - очень важный экономический момент. В прошлом году банк «Нью Йорк Меллон» провел массовое исследование среди 800 международных инвесторов и управленцев активами. Вот что они посчитали обязательным для компаний, в которые они готовы прийти с инвестициями:

82% опрошенных учитывают вопросы ESG в принятии своих инвестиционных решений. У кого-то эти вопросы интегрированы в офисы портфельного менеджмента, у кого-то есть отдельные подразделения, которые учитывают именно ESG;

из тех вопросов, которые связаны с корпоративным управлением, одним из самых ключевых в результате этого исследования был обозначен вопрос наличия и соблюдения Кодексов этики (не путать с Кодексом корпоративного управления);

обязательно наличие Кодекса противодействия коррупции. А это не только наличие самого Кодекса, это отчетность и ответственность компании за его соблюдение;

наличие политик контроля за вознаграждением руководства (причем под руководством подразумевается не только управление и владельцы компании, но также советы директоров).

Российский инвестор придирчив

А что же российские инвесторы? Что требуется им, чтобы больше было инвестиций в публичные компании? Особой разницы между требованиями иностранных и отечественных инвесторов не видит Елена Сапожникова, партнер UCP Investment Group.

Российскому инвестору от компании нужно то же самое, что и любому иностранному инвестору. Прежде всего, это качество корпоративного управления. И отмечая значительную роль регулятора в повышении культуры корпоративного управления, российский инвестор, подобно своему заграничному «собрату», пристально смотрит на то, как принятые государством нормы по факту приживаются в конкретных компаниях.

И вот какими наблюдениями поделилась спикер. Критерий «корпоративное управление» включен в огромное количество международных индексов, отчетов, систем дорожных карт. Но если говорить про компании не из первого котировального списка, не с государственным участием, мы не всегда увидим поведение эмитента, соответствующее тому, что написано в корпоративных документах. Во многом внутренние нормы являются декларативными. У нас, говорит Е. Сапожникова, сегодня наблюдается очень странный момент, когда между защитой прав миноритариев и корпоративным управлением ставится знак равенства. То есть считается, что если некий высокий стандарт закреплен в корпоративных документах компании, значит, миноритарные акционеры в значительной степени защищены. Но по факту это далеко не так. Вспомним теорию, вспомним, откуда пришло к нам корпоративное управление. Оно пришло к нам из англосаксонской системы права, и там, в принципе, наличие контролирующего акционера является скорее редкостью, чем правилом, в отличие от континентальной системы права. Российский акционер традиционно стремится к тому, чтобы аккумулировать контроль над компанией.

В нашем случае, особенно учитывая последние нововведения в Закон об АО о сокращении информационных прав акционеров и отсутствие каких-либо четких норм в отношении информационных прав членов совета директоров в отношении дочерних компаний внутри группы, миноритарные акционеры практически лишены возможности получать информацию о деятельности компании и должны, по сути, целиком и полностью доверять ее менеджменту. И конечно же, миноритарные акционеры чувствуют себя достаточно дискомфортно.

Качество корпоративного управления и менеджмент компаний

Повышение качества корпоративного управления неразрывно связано с повышением качества человеческого материала. А именно менеджмента компании, то есть тех людей, которые создают или по крайней мере должны создавать дополнительную стоимость компании. При этом менеджмент в нашей ситуации не остается без контроля - идет плавное усиление ответственности высшего управленческого звена организаций.

На самом деле, тренд в усилении ответственности выражается как в увеличении количества дел, так и в расширении оснований ответственности. Об этом собравшимся рассказала Ирина Шиткина, профессор кафедры предпринимательского права МГУ им. М.В. Ломоносова. Притом что абсолютно однозначно продекларирована как в законодательстве, так и в правоприменительной практике необходимость учета нормального предпринимательского риска, правил делового решения и исключительность случаев снятия корпоративных покровов, на деле происходит все с точностью до наоборот. Хотя и КС РФ говорит, что суд не должен вмешиваться в экономическую целесообразность решения - это свобода предпринимательской деятельности (см. постановление КС РФ от 24.02.2004 № 3-П). То есть с декларациями у нас все на высоком уровне. По факту что получается? Сейчас уже совершенно не экзотическим является, например, привлечение к ответственности за бездействие. Если раньше мы только теоретически раздумывали, можно ли привлечь к ответственности за бездействие члена совета директоров, не созвавшего СД, то сейчас мы эти кейсы уже видим. Мы видим также привлечение к ответственности членов совета директоров, которые не противодействовали проведению общего собрания с нарушением требований законодательства. То есть бездействие - это сейчас не экзотическое условие для привлечения к ответственности. Что делать корпоративной сфере, как решить проблему?

По мнению И. Шиткиной, при всем уважении к правоприменительной практике, на законодательном уровне должны быть разработаны механизмы ограничения ответственности, тем паче что есть возможность заключить соглашение о неприменении ответственности в непубличных компаниях, в случае если проявлена неразумность. Не недобросовестность, а неразумность. Это статья 53.1 Гражданского кодекса. Но здесь возникает множество вопросов. Между недобросовестностью и неразумностью слишком тонкая грань, а механизм заключения соглашения в законодательстве совершенно не прописан. Поэтому компании сегодня все чаще прибегают к страхованию ответственности членов СД.

Кроме того, на законодательном уровне можно предусмотреть возможность отказа от последующего иска, в случае если отчетность директора была надлежащим образом утверждена.

Надо развивать институт страхования ответственности членов органов управления. Страх ответственности не должен так возобладать над менеджментом, что он перестал принимать нормальные, адекватные для бизнеса предпринимательские решения. Предпринимательская деятельность - это деятельность рисковая, нельзя осуществлять эту деятельность без возможности иметь защиту от взвешенных рисков.

Также, конечно, необходимо развитие гражданского общества, уважение к бизнесу.

Основные тренды корпоративного права и регулирования

Позицию юридического сообщества на круглом столе выразил Аркадий Краснихин, партнер адвокатского бюро «ЕПАМ». Он отметил, что тема, вокруг которой развернулась дискуссия, совершенно неисчерпаемая. И связано это с тем, что корпорация по сути своей является средоточием большого количества конфликтующих интересов. Здесь и конфликт мажоритарного акционера с миноритарным, и противостояние между менеджментом и акционерами, между обществом и работниками, между обществом и кредиторами. Этот ряд можно продолжать и продолжать. И в этом смысле не бывает и не может быть юридического решения, которое всех удовлетворило бы. Наверное, качество регулирования, качество тех решений, которые законодатели, правоприменители в этой области внедряют, должно тестироваться совершенно конкретными экономическими показателями. В этом смысле тема дискуссии задана очень верно. Сколько сделано IPO за единицу времени, сколько сделано SPO за единицу времени, как выросла капитализация компании за единицу времени - вот те параметры, те своеобразные KPI, которые тестируют и отвечают на вопрос, правильно или неправильно построена система корпоративного управления в отдельно взятой компании, в экономике или обществе в целом. А. Краснихин поделился своими наблюдениями за тенденциями, которые сегодня превалируют в нашем корпоративном праве.

Первой он также упомянул тенденцию, направленную на срывание корпоративной вуали: «Такой романтический термин не я придумал, он к нам пришел из западных правопорядков, но там обычно говорят о протыкании корпоративной вуали, мне кажется, мы ее вот-вот сорвем. Тренд здесь задан был нормой ст. 53.1 ГК РФ, и таким мощным аккордом дальше прозвучали последние изменение в законодательстве о банкротстве, летние и последующие декабрьские разъяснения Пленума ВС РФ. Плохо это или хорошо? Как посмотреть! Зримые результаты этой реформы, довольно существенной, мы сможем зафиксировать через какое-то время, когда будет наработана статистика. Почему? Потому что, если посмотреть на эти изменения с точки зрения кредитора, который стоит у разбитого корыта, которого, по сути, обманули акционеры и менеджмент и вывели активы, действуя недобросовестно перед банкротством, это одна история. А если мы с вами посмотрим на это глазами потенциального покупателя, который видит выгодный актив, который находится в неблагоприятном финансовом положении, в дистрессе, как говорят наши иностранные коллеги, и думает, купить его или не купить, то, возможно, он его из-за последних нововведений не купит. Потому что понимает, что если он ошибся в своих расчетах и актив таки свалится в банкротство, закончится это тем, что этот самый покупатель может быть тем лицом, которое будут привлекать к ответственности обиженные кредиторы. И в этом смысле у нас может закончиться эта история тем, что актив будет продан с молотка, бизнес будет разделен на части и реализован. Посмотрим, верно ли здесь найден баланс. И наверное, правоприменительная практика здесь будет играть ключевую роль».

Следующий тренд, который отметил спикер, это наведение фокуса на ответственность менеджмента и членов совета директоров: «Никакого регулирования, на мой взгляд, здесь не нужно нового, эти нормы существовали много лет, немного уточнились, но глобально это вопрос правоприменительной практики. Я думаю, что этот тренд заслуживает всяческой поддержки с одним „но“. Он не идет у нас в ногу с развитием института страхования. Мы хотим, чтобы менеджмент принимал рискованные решения добросовестно, без конфликта интересов, информированно и продуманно, но рискованные решения, они за этим туда и поставлены. Мы хотим, чтобы у нас здесь ракеты возвращались, как у Илона Маска, чтобы у нас здесь беспилотные автомобили ездили, которые в Калифорнии уже миллионы километров накатали. И для этого нам никак нельзя допустить, чтобы менеджмент просто боялся ступить шаг влево - шаг вправо. Это было бы просто губительно для экономики в целом и для целых отраслей и индустрий».

Третий тренд условно можно назвать «переход от создания норм права к созданию стандартов». В нормах о предоставлении информации миноритарным акционерам появилось понятие деловой цели. Что говорит законодатель? Вы имеете право на определенную информацию, если у вас есть деловая цель. Аналогичный подход действует, например, в сделках с заинтересованностью. Пожалуйста, говорит законодатель, совершайте сделки с заинтересованностью, не нужно нести это бремя - каждую сделку выносить на одобрение соответствующего органа, но только если эта сделка соответствует интересам общества, если эта сделка не является сделкой, совершенной в ущерб этим интересам, потому что в ином случае наступают негативные последствия. Это важно, потому что жизнь всегда многообразнее, чем даже фантазия законодателя. И когда мы пытаемся создать какой-то исчерпывающий перечень ограничений и исключений, во многих случаях это попытка, обреченная на провал, потому что всегда найдется лазейка, всегда найдется какое-то узкое место, которое делает неэффективным все правило целиком.

Критики этого подхода говорят о том, что мы слишком много даем правоприменителю, который не всегда устойчив, не всегда предсказуем. Но, к сожалению, этот процесс неизбежный, нам нужен просвещенный правоприменитель. Может быть, мы еще помучаемся с этой неустойчивостью и неопределенностью, но следующие поколения должны сказать нам спасибо, потому что мы должны воспитать этого просвещенного правоприменителя, который знает, что такое деловая цель, который понимает, что такое сделка, совершенная в ущерб интересам общества. И в этом, по мнению спикера, в перспективе путь развития корпоративного законодательства, потому что все ситуации в прокрустово ложе правовых норм не уложить.

Еще одна тенденция, как ни парадоксально, выражается в отсутствии тенденции. А именно в нерешительности законодателя в разрешении отдельных, насущных и давно назревших вопросов. К числу таковых можно отнести вопросы голосования квазиказначейскими акциями (классический случай, когда мажоритарный акционер и менеджмент по сути за счет миноритарного усиливают свои позиции). Во всех известных правопорядках запрещено такое голосование, а во многих под запретом находятся и голосование, и владение этими пакетами. У нас вопрос этот не решается, нет даже соответствующего законопроекта. Понятно, что здесь сталкиваются очень серьезные интересы разных групп, возможно, с этим и связана такая нерешительность законодателя, который никак не может найти здесь правильный баланс.

Второй вопрос - это вопрос правил приобретения крупных пакетов, возможность косвенного приобретения значительного пакета акций, который не является триггером для обязательного предложения. Не видно никакой политико-правовой причины, почему косвенное приобретение регулируется не так, как регулируется прямое. Но тем не менее вопрос никак пока не решен, хотя есть законопроект, который уже два года рассматривается Госдумой и пока никак не реализован.

И последний вопрос в этом контексте связан с регулированием холдингов и групп. У нас действительно многие субъекты бизнеса устроены как группа, как конгломерат компаний. Очень простой способ обойти замечательные правила корпоративного управления, которые внедряет законодатель, заключается в том, чтобы просто перенести это вопрос на уровень дочерних, а лучше «внучатых» компаний. И тогда очень многие механизмы, которые прекрасно работают на уровне головной холдинговой компании, где собственно и находятся миноритарные акционеры, работать перестают. И в этом смысле, конечно, какое-то регулирование здесь нужно. Спикер сообщил, что есть законопроект, который предоставляет информационные права миноритарным акцио­нерам холдинговых компаний, но нужно идти дальше, нужно представлять этим акционерам возможность оспаривать те сделки, которые нарушают их интересы.